日本每年的“春斗（shunto）”已经开始，本周五（24日）和下周一，日本央行候任行长植田和男将出席日本国会听证会，阐释他对货币政策的看法。市场密切关注这两件事情的发展，以此判断日本央行后续货币政策方向。

“春斗”关系到通胀前景

半个多世纪以来，日本企业巨头每年都会与工会进行谈判，以决定未来一年的加薪。每年2月，工会都会提出加薪幅度要求，经过数周谈判后，大企业通常在3月中旬左右宣布最终加薪决定，小企业通常在4月1日新财政年度开始前宣布。

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而今年，除了对日本工人本身，“春斗”的结果对债券投资者、股票交易员也很重要，因为加薪幅度会影响日本通胀，进而影响日本央行的货币政策以及股债市场走势。

日本工会联合会（Rengo）今年提出的加薪幅度为约5%，为28年来最大增长要求。而高盛预计，今年日本的平均工资涨幅将达到2.8%，这将是1997年以来的最高水平，但这一幅度仍然低于日本央行行长黑田东彦表示收紧货币政策所需的3%水平，黑田东彦此前曾将3%的工资增长作为结束多年超宽松货币政策的先决条件之一。日本研究院有限公司院长山田久志（Hisashi Yamada）表示，“随着通胀高企和劳动力短缺，工资上涨的势头正在全面增强。不过，日本央行可能会继续持观望态度，看看工资上涨是否会持续到今年以后，随后再决定是否制定一个全面的政策正常化新框架。”

日本目前的通胀率达到41年来最高水平，去年12月核心CPI达到3.9%，但实际工资仍在继续下降，仅在去年12月因临时因素有所上涨。

此次“春斗”的结果仍存在很大不确定性。根据智库日本经济研究中心数据，去年加入工会的日本工人比例降至16.5%的历史最低水平。代表中小型企业的商业游说团体日本商工会议所长石田彻（Toru Ishida）表示，小企业在加薪方面面临更大障碍，比如能源和材料成本高和企业利润低等，这些企业往往无法将通胀成本转嫁给拒绝谈判价格的大客户。石田称，小企业需要得到更多支持才能提高利润，才有能力给员工加薪。

但反之，如果日本加薪幅度达到甚至最终超过日本央行的通胀目标，恐怕会导致日本央行突然收紧政策，全球市场也将感受到影响。比如，当日本央行去年12月出乎市场意料地放宽收益率曲线控制（YCC）政策，将10年期日本国债收益率上限上调至0.5%，就曾引发日债和日元波动，并波及了美债、美股期货、澳元和黄金等一系列其他资产。

关注值田和男本周国会听证会释放信号

更加近在眼前令市场关注的则是值田和男的国会听证会。近期，随着日本国债市场因YCC政策面临越来越大的流动性和扭曲问题，日本央行自身购债压力也与日俱增，市场普遍押注日本央行将进一步放款YCC，10年期债券收益率周二短暂触及0.505%，再度突破日本央行0.5%的上限，达到1月18日以来的最高水平。也因此，市场尤为关注值田和男此次释放出的对YCC政策前景的线索。

牛津经济研究院（Oxford Economics）日本首席经济学家长井滋人（Nagai Shigeto）在接受第一财经记者采访时表示，值田和男是一位受人尊敬的学者，对当前的货币政策有着非常平衡的看法：他似乎对黑田东彦过于激进的宽松措施的副作用越来越持批评态度。同时，鉴于日本经济状况依然脆弱，难以持续实现2%通胀目标的前景，他似乎对很快扭转当前宽松措施持谨慎态度。他可以很好平衡那些希望结束量宽政策和希望保持当前宽松政策（执政党内安倍经济学的拥护者）的人。

另一方面，他称：“值田的背景也很均衡。他是一位来自日本央行外部的学者，能够提出新倡议。但同时，他也对日本央行的运作方式了如指掌。他能够在一个涉及金融市场、政界和公众微妙互动的现实世界中顺利实施货币政策。他在1998~2005年担任日本央行董事会成员的经历证明了他在这方面的实力。鉴于日本央行宽松政策的退出现在已成为全球议程，国际沟通能力也是新任行长的重要要求。”

彭博的调查显示，70%的日本央行观察人士预计日本央行将在7月采取紧缩措施，但其中一些人认为，在黑田东彦任期到期前的最后一次会议上，日本央行也可能意外再度调整收益率上限。

因此，根据彭博编制的隐含波动率数据，期权市场已将3月的日本央行会议视为日元潜在波动的下一个重要催化剂。法巴银行首席日本经济学家河野龙太郎（Ryutaro Kono）就预计，日本央行最早将在3月将收益率上限提高至0.75%或1%。

长井滋人告诉记者，植田和男的任务是调整当前过于激进的货币政策，以减少其副作用，同时又要不造成市场混乱，并适度保持宽松的政策立场，因为这仍然是日本脆弱的经济所需要的。要做到这点，需要能与金融市场、政界和公众微妙互动。

“金融市场眼下进一步加大了日本央行结束YCC政策的压力。尽管植田和男至少需要几个月时间来对当前的政策框架进行全面审查，但市场压力可能给不了他足够时间。我们预计，日本央行将进一步扩大10年期日债收益率的波动区间，来争取更多时间。”不过，他并未给出调整区间的具体时间点。他补充称：“从长远来看，如何管理市场预期，以避免未来退出量化宽松政策过程中的市场混乱是最具挑战性的任务。”

不过，在长井滋人看来，调整当前的宽松措施对日本经济增长和通胀前景产生的影响可能有限。“虽然通过调整YCC政策，长期利率将适度上升，但短期利率将继续保持在零附近，银行贷款利率不会出现任何重大变化。”不过，他称，“在调整YCC政策后，日本国债收益率将更多地由市场力量决定，因此，日本政府将不得不开始更关注财政可持续性，并重新引入一些财政纪律。”

但前日本央行货币政策委员会委员樱井诚(Makoto Sakurai)认为值田和男不会过快行动。他周二表示，金融市场的运作并不是日本央行货币政策决定的关键因素，尤其是在该行去年12月已经调整国YCC政策后。相应地，日本央行做出政策决定的最重要因素仍是经济基本面和通胀，而日本上季度的经济增长低于预期，且工资增长是否足以支撑可持续通胀的前景仍不确定。

“3月不太可能加息，即使在植田和男4月正式继任后，这种情况也同样适用，在继任后的第一次政策会议上，不大可能出现重大的政策转变。”他称，在确认工资增长和通胀之间存在良性循环之后，值田和男最早可能会在今年年中左右加息。樱井诚在2016年~2021年担任日本央行货币政策委员会委员期间与行长黑田东彦密切合作，也与值田和男相识数十年。

樱井诚还表示，即使日本央行进一步放宽10年期日债收益率上限，也可能有一个限度，最多将在1.5%左右。否则，日本政府的偿债规模将从目前的24万亿日元飙升至约35万亿日元，将变得难以承受。此外，他称，事实上，日本金融机构也会担心日本利率上升过快，因为在海外利率飙升已对他们的海外资产造成打击后，日本央行如果突然过快提高利率，将导致日本金融机构所持的债券估值进一步受损。

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